OTKAR hissesinde hedef fiyatını 1092 TL'ye yükseltti

Raporda yer alan detaylar şöyle:

Operasyonel olmayan gelirlerin etkisiyle beklentilerin üzerinde net kar.

Otokar’ın net karı 4Ç22’de yıllık bazda %21,6 artışla 639 mn TL seviyesinde gerçekleşti. Bu doğrultuda, net kar marjı da 4Ç21’de bulunduğu %28,63’ten 4Ç22’de %14,25’e geriledi.

Açıklanan net kar rakamı, ortalama piyasa beklentisinin %14, kurum beklentimizin %32 üstünde gerçekleşti (Piyasa beklentisi: 558 mn TL, kurum beklentimiz: 483 mn TL). Net kar tahminimizdeki farklılık, beklentimizin üzerinde gerçekleşen operasyonel olmayan gelirlerden
kaynaklandı. Yılın dördüncü çeyreğinde Otokar’ın net borcunun, önceki yılın aynı dönemindeki 1,73 mlr TL’den 5,82 mlr TL’ye yükselmesi ışığında, net borç/FAVÖK rasyosu da 1,90x’dan 7,10x seviyesine artış gösterdi. Şirketin net finansal giderleri ise,

4Ç21’deki 143,20 mn TL’den 396,53 mn TL’ye yükseldi. Beklentimizin altında operasyonel karlılığa işaret eden dördüncü çeyrek finansal sonuçlarının hisse performansına yansımasını ‘negatif’ olarak değerlendiriyoruz.

Beklentileri aşan satış gelirleri. 4Ç22’de Otokar’ın konsolide satış gelirleri yıllık bazda %144,3 artışla 4,48 mlr TL seviyesinde, kurum beklentimizin %9, piyasa beklentisinin de %12 üstünde gerçekleşti. (Piyasa beklentisi: 4 mlr TL, kurum beklentimiz: 4,1 mlr TL).

Bu dönemde, devam eden ticari araç teslimatlarına savunma sanayi araçlarının eşlik etmesi güçlü ciro görünümünde etkili oldu. Bu çerçevede, 4Ç22 ciro kırılımında, otobüs ve küçük kamyon araç segmentlerinden elde edilen gelirlerin ağırlıklarının sırasıyla %51 ve %4 seviyelerinde olduğunu görüyoruz. Savunma sanayi araçlarının payı ise %30 seviyesinde bulunuyor.

Geçen yılın aynı döneminde otobüs segmenti gelirlerinin ağırlığı %38, küçük kamyon segmentinin ağırlığı da %3 seviyesinde bulunuyordu. Ürün grupları bazında satış gelirleri dağılımına göre, otobüs ürün grubunun satış gelirleri 4Ç21’e göre %226 yükselişle 2,27 mlr TL seviyesinde gerçekleşti.

Çeyreksel bazda da %101 artış görüldü. Bu bağlamda, ticari araç segmentinin satış gelirleri içerisindeki ağırlığı yıllık bazda 13 puan artışla %54 seviyesinde gerçekleşti. Çeyreklik bazda ise 27 puan düşüş söz konusu. Bu dönemde ihracatların satış gelirleri içerisindeki ağırlığı yıllık bazda 0,2 puan düşüşle %84 seviyesinde gerçekleşti (çeyreksel bazda 17 artış). İhracat gelirleri içerisinde otobüs satışlarının payı da %51, savunma sanayi araçları satışlarının payı da %36 seviyesinde gerçekleşti.

Otokar’ın toplam üretim hacmi bu dönemde yıllık bazda %139 artışla 1.527 adet, toplam satış hacmi %97 yükselişle 1.404 adet olarak gerçekleşti. 3Ç22’de Otokar’ın 97 mn dolar seviyesindeki kesinleşen sipariş tutarı, yeni alınan ticari araç siparişlerinin desteğinde 4Ç22’de 114,7 mn dolara geriledi. (4Ç21 tutarı: 161,4 mn dolar).

Ticari araçların satış karmasında ağırlıklı görünümünü sürdürmesi nedeniyle FAVÖK beklentilerin altında kaldı. Bu dönemde operasyonel giderler marjında görülen gerilemeye karşın, ürün karmasında ticari araçların ağırlıklı kalmasının brüt karlılığı baskılaması nedeniyle FAVÖK, yıllık bazda %57,2 artışla 644 mn TL’ye yükseldi. Açıklanan rakam kurum beklentimizin %16, piyasa beklentisinin de %13 altında gerçekleşti (Piyasa beklentisi: 744 mn TL, kurum beklentimiz: 763 mn TL). Bunun sonucunda, FAVÖK marjı yıllık bazda 7,97 puan düşüşle %14,37’ye geriledi. Çeyreksel bazda ise 11,89 puanlık artış görüldü.

Otokar için 1.171,30 TL seviyesindeki hedef fiyatımızı 1.092 TL seviyesine revize ediyor; ‘AL’ tavsiyemizi ‘TUT’ olarak güncelliyoruz. Otokar’ın kurum beklentilerimizin altında kalan 4Ç22 operasyonel sonuçlarının ardından 2023 yılı tahminlerimizi revize ediyoruz. Bu çerçevede yılsonu için FAVÖK tahminimizi 2,93 milyar TL, net kar tahminimizi de 2,21 milyon TL olarak belirliyoruz.

Yılın dördüncü çeyreğinde Otokar’ın satış karmasında ticari araç segmentinin ağırlıklı
görünümünü sürdürmesinin operasyonel karlılıkta yarattığı zayıflamanın sebep olduğu marj daralması sonrası önümüzdeki dönemlere ilişkin temkinli tutum sergilemeyi tercih ediyoruz.

Ayrıca, net borçtaki belirgin yükselişin de, piyasalarda artan volatilite ışığında finansal giderler cephesinde riskleri artırdığı için hedef fiyatımız üzerindeki aşağı yönlü riskleri artırdığını
belirtmek isteriz. Finansallara ilişkin tahminlerimizdeki revizyonlara ek olarak, net borç ve benzer şirket çarpanları modelimizi güncellememiz ve modelimizi bir yıl ileriye çekmemiz neticesinde Otokar için 1.171,30 TL seviyesindeki hedef fiyatımızı 1.092 TL seviyesine revize ediyor, ‘AL’ tavsiyemizi ‘TUT’ olarak güncelliyoruz.